Kur Şoku Senaryosu ve Yatırım

Kur şoku, Türk Lirası diğer para birimleri karşısında ani ve büyük miktarda değer kaybına uğradığında ortaya çıkıyor. Bildiğiniz gibi en son 2018 yılı Ağustos ayında yaşamıştık. Türk lirasındaki hızlı değer kaybı, ekonomik faaliyetlerde ani bir duruşa yol açmıştı. Enflasyon ve faizler fırlamış, ekonomi daralmaya başlamıştı. Aslında, bu olayların öncesinde kur şoku ve ani duruş riski konusunda çeşitli iktisatçılar ve çevreler uyarılarda bulunmuşlardı. Ancak, dinleyen olmadı. Neyse, asıl konuya dönersek ne yazacağımı düşünürken bu aralar en çok dikkatimi çeken konunun doların 5,98’de çakılı kalması olduğunu fark ettim. Bu geçmişe kıyasla dikkat çekici bir anomali.

Kurun 5,98’de çakılı kalması

Kurun neden 5,98’de çakılı kaldığının cevabını uygulanan ekonomi politikalarında aramak lazım. Siyasi iradenin ekonomik daralmayı tersine çevirmek için aldığı tedbirler heterodoks iktisat politikaları olarak nitelendirilebilir. Yani iktisadi açıdan olağandışı politikalar yürürlüğe kondu. Örneğin faizleri artırıp, ekonomik aktiviteyi yavaşlatarak enflasyonla mücadele etmek yerine net olmayan yöntemlerle kuru belli bir düzeyde tutmaya çalışıyorlar. Böylece, Türk Lirasındaki değer kaybının enflasyonist etkisini ortadan kaldırmayı umuyorlar. Diğer taraftan eş zamanlı olarak faizleri de yine emir komuta ile düşürüp, yurtiçi tüketimi azdırarak ekonomiyi büyütmeye çalışıyorlar. Benim düşünceme göre bu iki politika birbiriyle çelişiyor ve yeni bir kur şoku riski mayalanıyor. Neden böyle düşündüğümü açıklayayım. Ama önce biraz teorik bilgi vermeliyim.

Dalgalı Kur rejiminden fiili sabit kur rejimine

Ödemeler dengesi

Öğrencilik hayatım boyunca makroekonomiye ilgim büyüktü. Enflasyon ve ekonomik büyüme gibi konular hoşuma gidiyordu. İleri düzeyde epey makroekonomi dersi aldım. Gerçi iş hayatında mikroekonomi alanında çalışmak zorunda kaldım. Kaderin cilvesi. 🙂 Uluslararası ticarette kurlar önemli bir rol oynar. Her ülkenin dış dünyayla ilişkisini gösteren bir ödemeler dengesi kavramı vardır. Ödemeler dengesinin bir tarafında cari hesap diğer tarafında sermaye hesabı vardır. Yani Cari Hesap Dengesi = Sermaye Hesabı Dengesi. Cari Hesap; ihracat (+) ve ithalatı (-) içeren net dış ticareti, yabancı ülkelerdeki yatırımlardan gelen gelirleri (+) ve yabancı yatırımcılara yapılan ödemeleri (-) ve net transferleri (uluslararası yardım) içerir. Sermaye hesabı ise ülkenin net varlık ve borçlarındaki değişimi gösterir.

Aşağıda Türkiye’nin ödemeler dengesinden bir kesit görüyorsunuz. Sermaye Hesabı; IMF’in tavsiyeleri doğrultusunda geçtiğimiz yıllarda sermaye hesabı ve finans hesabı olmak üzere ikiye ayrılmış. Ayrıca, iki ayrı hesap daha var. Ancak, ben basitlik için ödemeler dengesini ikiye ayırdım.

Ödemeler dengesi her zaman sıfırdır. Yani Cari Hesap Dengesi – Sermaye Hesabı Dengesi = 0. Türkiye gibi sürekli dış ticaret açığı veren bir ülkeyseniz Cari Hesap Dengesi eksi sermaye hesabı dengesi ise artı olacaktır. Yani Türkiye ihracatından yüksek ithalatını finanse etmek için borçlanarak sermaye ithal eder. Sistemi dengeye getiren iki değişken vardır: Kur ve faiz. Faizin seviyesine bağlı olarak borçlanma kolaylaşır veya zorlaşır. Daha fazla ya da daha az ithalat finanse edilir. Kur ise Türk Lirasındaki değer kaybına bağlı olarak ithalatı azaltır veya artırır.

Kur rejimleri

Kurlar bir ülkenin parasının fiyatını başka bir ülkenin parasının cinsinden gösterir. Kur rejimleri ise bu fiyatın nasıl belirlendiğini gösteren sistemlerdir. Genel olarak esnek ve sabit kur rejimleri olarak ikiye ayrılabilir. Her bir kategori’de kendi içinde farklı kur rejimleri tanımlanabilir. Örneğin, serbest dalgalı kur rejiminde (free floating exchange rate regime) kur tamamen piyasa koşulları ile belirlenir. Yönetilen dalgalı kur rejiminde (managed floating), devlet kurdaki aşırı fiyat dalgalanmasını düşürmek için ara sıra müdahale edebilir ama kur hedefi gözetmez. Sabit kur rejimlerinde ise kuru piyasa değil devlet belirler. Bu doğrudan belirleme olabileceği gibi daha güçlü para birimlerine endeksleme gibi yollarla da olabilir. Sabit kur rejimlerinde hedef kur sürdürülemezse devalüasyon yapılır. Ayrıntılı bilgi için şuraya bakabilirsiniz.

Türkiye’de ki kur rejimi

Türkiye’de yakın zaman kadar enflasyon hedeflemesine dayalı yönetilen dalgalı kur rejimi uygulanmakta idi. Ancak, son zamanlarda gördüğünüz üzere kur belli bir seviyede çakılı kalmış gibi duruyor. Ayrıca, kamu bankalarının müdahaleleri yoluyla kurun belli bir hedef değerde tutulmaya çalışıldığı da yetkili ağızlarca kabul edilmiş durumda. Dolayısıyla, ilan edilmemiş olsa da bir tür sabit kur rejimine geçildiği söylenebilir. Kamu bankalarının dolara müdahale için nasıl kaynak buldukları ise çok net değil. Bazı iktisat yazarlarının ileri sürdükleri gibiyse bence çok yanlış bir uygulama. Ayrıntılı bilgi için Kerim Rota ve Uğur Gürses‘in yazılarına bakabilirsiniz.

Tinbergen’in kuralı

Jan Tinbergen adlı ünlü iktisatçı politika hedefi (target) sayısının politika aletlerinden (instrument) fazla olamayacağını ileri sürmüştür. Yani bir hedef için en az bir alet olması gerekiyor. Merkez bankalarının elindeki alet ise para arzı. Dolayısıyla, bu aletle sadece bir hedef gözetilebilir: enflasyon, faiz yada kur. Hepsini aynı anda hedefleyemezsiniz. Mevcut durumda Türkiye’de hem kur sabit tutulmaya, hem faizler düşürülmeye hem de enflasyon düşük tutulmaya çalışılıyor. Tabi kağıt üzerinde fiyat istikrarı yani enflasyon hedefi var sadece. 🙂 Tinbergen’in haklı olup olmadığını Türkiye özelinde test ediyoruz diyebilirim. Bakalım sonuç ne olacak? 🙁

Sürdürülebilir mi?

Mevcut uygulamanın sürdürülebilir olduğunu düşünmüyorum. Faizleri düşük tutarsanız ülkeye sermaye girişi azalır. Ödemeler dengesinin sağlanması için bu sefer cari açığın da kapanması gerekir. Bunun için TL’nin değer kaybetmesi ve kurun yükselmesi gerekir. TL değer kaybederse ithalat azalır ama bu seferde ekonomik büyüme oranı düşer. Enflasyon ve işsizlik artar. Seçmen başka siyasi alternatiflere yönelir. Kaldı ki siyasi irade şu an kuru da olduğu yerde tutmaya çalışıyor. Ancak enflasyon hala yüksek ve yüksek enflasyon zaman içerisinde ihracatçı firmaların fiyat rekabeti avantajlarını ortadan kaldıracak. Peşinden mecburen hızlı ve ani bir devalüasyon gerekecek. Yapılmazsa ihracatçı firmalar topu dikerken artan ithalatı karşılayacak döviz rezervi de kalmaz. Ülke yeniden 70 sente muhtaç olur. Faizin düşük tutulması hedefi de hem enflasyonun düşük tutulması hem kurun olduğu yerde tutulması hedefi ile çelişiyor. Düşük faiz iç tüketimin artması ve dolayısıyla ithalatın artması demek. Peki artan cari açık uluslararası piyasalardan borçlanılamaması durumunda nasıl finanse edilecek?

Kur şoku riski bertaraf edilebilir mi?

Ülkenin makroekonomik politikalarını belirlemek küçük yatırımcıyı aşıyor. Tek yapabileceğimiz riskleri anlayıp, bireysel düzeyde tedbir almak. Hem ekonomiyi %5 büyütüp, hem enflasyonu, faizleri indirip hem de Türk Lirasını değerli tutmak bence mevcut ekonomik altyapıyla ve izlenen politikalarla mümkün değil. Bu politikaya ısrarla devam edilirse büyük ihtimalle eninde sonunda kamyon devrilir ve Türk Lirasında ciddi ve ani bir değer kaybı yani devalüasyon yaşanır. Bu riski bertaraf etmek için yapılacak şey basit. Portföyünüzde sadece TL varlıklar değil döviz cinsinden varlıklar yada altın bulundurmak riski azaltır. Tabi döviz cinsi varlıkların fiyatları da dalgalanabilir. Örneğin portföyünüzde Eurobond varsa ve faizlerde kur şokunu takiben yükselirse değerleri düşecektir. Dolayısıyla, yurtdışı finansal varlıklar daha iyi bir seçenek olabilir. Bir diğer riskte, finansal hareketlere sınır getirilmesi. Böyle bir riskten tek kaçış yolu, kamyon devrilmeden ülke dışına yatırım yada fiziksel varlıklara (fiziksel altın yada fiziksel döviz) dönüş olabilir.

Kur şoku: faydalanılabilir mi?

Finansal hareketlere sınır getirilmediği varsayımı altında olası bir kur şokundan hazırlıklı küçük yatırımcı yararlanabilir. Hayali küçük yatırımcımız kamyon devrilmeden önce altın veya döviz edinmiş olsun. Kur şoku gerçekleştikten sonra bunların bir kısmını TL’ye çevirip, ucuzlamış Türk hisse senetlerine yatırım yapabilir. Yada faiz ve getirileri yükselmiş Eurobond’lara dolar cinsinden yatırım yapabilir. Ortam normalleşene kadar aylık maaşlarla hisse senedi ve TL cinsinden tahvillere de yatırım yapabilir. Tabi her bir alternatifi o günkü şartlarda değerlendirmek lazım. Bununla birlikte, kısa vadede kazanç sağlasak da ülkenin ekonomik durumu bizimde ekonomik kaderimizi belirliyor. Dolayısıyla temennim yanılmış olmak.